Dolar, Trump'ın son hamleleri ile rezerv para birimi olarak kalabilecek mi?
ABD doları yetmiş yılı aşkın bir süredir küresel ticaret ve finans alanında hakim para birimi olmuştur. Bu süre zarfında, konumunu gerçekten tehdit eden çok az şey oldu. Küresel ekonomik sistemler önemli bir ataletle işlemektedir. Hükümetlerden bankalara ve çok uluslu şirketlere kadar başlıca oyuncular, ticaret ve finansın yürütülmesi için denenmiş ve test edilmiş mekanizmaları tercih etmektedir. Ülkelerin dolara alternatif arayışında olduğu, yeni bir konsorsiyumun rakip bir para birimi yaratmaya çalıştığı ya da Washington'daki son siyasi krizin doların rezerv statüsünü nihayet sona erdireceği sık sık manşetlere taşınıyor. Ancak on yıllar boyunca dünya genelinde değişen ekonomik büyüme, küresel piyasalardaki çalkantı dönemleri ve ABD ekonomi politikasının geleceğine ilişkin sorulara rağmen, doların hakimiyeti güvende kaldı.
Ta ki şimdiye kadar. 2 Nisan'da ABD Başkanı Donald Trump, ABD'nin neredeyse tüm ticaret ortaklarına yönelik yeni gümrük vergilerini açıkladı. ABD ve küresel borsaların düşmesine neden olan bu planlar, Trump'ın yönetim yaklaşımındaki tutarlı bir temanın son örneğidir: ABD'nin ekonomik gücünün silahlandırılması. Trump, sözde çeşitli rahatsızlıklara yanıt olarak Kanada ve Meksika'dan gelen mallara gümrük vergisi koydu ve İran'a karşı ilk döneminde başlattığı azami baskı kampanyasını yeniden canlandırdı. Trump'ın hukukun üstünlüğüne yönelik saldırılarıyla birleştiğinde, Washington'ın ekonomik avantajlarını silâh olarak kullanmaya yönelik beceriksiz ve dengesiz girişimleri, doların rezerv para birimi statüsüne yönelik şimdiye kadarki en büyük tehdidi oluşturuyor.
Bu tehdidin gerçekleşmesi halinde ABD ve dünya daha kötü bir duruma düşecektir. Ticareti ve finansal akışları kolaylaştıracak bir para birimi olmadan büyüme daha yavaş olacak ve insanlar her yerde daha da yoksullaşacaktır. İthal hammaddeler daha pahalı hale geldikçe ve sermaye piyasaları kurudukça, ABD'nin izolasyonu Trump yönetiminin hedeflediğini iddia ettiği üretim canlanmasını getirmeyecektir. Dolardaki düşüşün gerçek sonucu, Trump'ın kullanmaya çalıştığı ekonomik gücün yok olması olacaktır.
ORTAK PARA BİRİMİ
Dolar, küresel döviz rezervlerinde tercih edilen para birimi olarak 1920'lerin ortalarında İngiliz sterlinini geride bırakmış olsa da, dünyanın rezerv para birimi olma özelliği ancak İkinci Dünya Savaşı'nın sonlarına doğru Bretton Woods konferansında güvence altına alındı. Bu konferans, Uluslararası Para Fonu ve Dünya Bankası gibi yeni kurumlar ve para birimlerinin sabit bir fiyattan altına çevrilebilen ABD dolarına sabitlendiği yeni bir sistemle sonuçlandı. Hem bu kurumlar hem de sabit dolar kuru, para birimi istikrarını küresel ekonominin merkezine yerleştirdi. O zamandan bu yana dolar, ABD Başkanı Richard Nixon'ın 1971'de dolar-altın sabit kurunu bozma kararını takip eden kargaşada bile ayakta kalarak, birçok çalkantıda hakim konumunu korudu.
Doların statüsü, ülkelerin döviz rezervlerinin aslan payını oluşturması umulan herhangi bir para biriminin sahip olması gereken birkaç özelliğe bağlıdır. En temel düzeyde, böyle bir para birimi likit olmalı, yani kolayca alınıp satılabilmeli ve çoğu insan, banka ve şirket işlemlerinde bu parayı kullanmayı kabul etmelidir. Dolar uzun zamandır her iki açıdan da baskın konumdadır. Otuz yılı aşkın bir süredir, döviz piyasalarında para birimleri arasında yapılan işlemlerin yüzde 85 ila 90'ı doları içeriyor. SWIFT olarak bilinen ve uluslararası bankaların her gün onlarca trilyon doları değiş tokuş etmek için kullandıkları finansal mesajlaşma sisteminde, on yıl önce yüzde 35 civarında olan işlemlerin yaklaşık yüzde 50'si dolar üzerinden gerçekleşiyor.
Dünyanın rezerv para biriminin sadece likit olması ve yaygın olarak kullanılması gerekmiyor; aynı zamanda küresel olarak ticareti yapılan mallar için ortak hesap birimi olarak da işlev görmesi gerekiyor. Dünya genelinde, petrolden metallere ve mahsullere kadar emtia satışları neredeyse evrensel olarak dolar cinsinden yapılmaktadır. Amerika Birleşik Devletleri küresel ticaretin yalnızca yüzde onunu gerçekleştirmesine rağmen, küresel ticaret faturalarının yaklaşık yüzde 54'ünde dolar tutarı kullanılmaktadır.
Başarılı bir rezerv para birimi için son gereklilik, insanların, işletmelerin ve merkez bankalarının onu güvenilir bir değer deposu olarak görmesidir. Bunun için, para biriminin ana ülkesinin, hukukun üstünlüğü ile yönetildiği tahmin edilebilen cazip yatırım fırsatlarına sahip büyük ve açık finansal piyasalara sahip olması gerekir. Düşük ve istikrarlı enflasyon da yardımcı olur, böylece para sahipleri varlıklarının değerinin bir gecede buharlaşmayacağını bilirler. ABD hisse senedi piyasası, 2024 yılı sonunda 63 trilyon dolarlık toplam değeriyle dünyanın en büyüğüdür ve bu yılki piyasa çöküşünden sonra bile dünyadaki hisse senetlerinin toplam değerinin neredeyse yarısına tekabül etmektedir. ABD ekonomisi yabancı yatırıma açıktır: sermayenin ülkeye giriş ve çıkışında çok az kısıtlama vardır. Federal Rezerv yaygın olarak bağımsız ve güvenilir olarak görülüyor. ABD mahkemeleri ve düzenleyicileri de ticari anlaşmazlıkları çözme, ekonomiyi öngörülebilir bir şekilde yönetme ve önemli yolsuzlukları önleme konularında dünya çapında güven duyulan kurumlar.
Ayrıca ABD devlet tahvili piyasasının yaklaşık 28 trilyon dolarla dünyanın en büyük piyasası olması ve küresel devlet tahvili piyasasının dörtte birinden fazlasını oluşturması da yardımcı olmaktadır. ABD devlet tahvilleri (genellikle Hazine tahvili olarak adlandırılır) aynı zamanda günlük ortalama 900 milyar dolarlık işlemle devlet borçlarının en likit şeklidir. Bu alım ve satım kolaylığı merkez bankalarına Hazine tahvillerinin nakit park etmek için güvenli bir yer olduğu konusunda rahatlık veriyor. Bu faktörler - likidite, yaygın kullanım ve güvenlik - birlikte ele alındığında, doların uluslararası rezervlerin çoğunluğunu oluşturması ve bunu on yıllardır yapması şaşırtıcı değildir.
TÜRÜNÜN TEK ÖRNEĞİ
Doların dünyanın rezerv para birimi olarak bir diğer büyük avantajı da güvenilir bir rakiple karşı karşıya olmamasıdır. Ufukta Çin renminbisi görünüyor, ancak Çin, rezerv para birimi için en önemli gerekliliklerden biri olan açık ve likit finansal piyasalardan yoksun. Renminbi yabancı döviz borsalarında serbestçe dalgalanmıyor. Çin hükümeti, gelen ve giden yatırımlar üzerindeki kontroller ve uluslararası banka transferleri üzerindeki kısıtlamalar gibi önlemlerle sermayenin serbest akışını kısıtlamaktadır. Yabancılar, dünyanın önde gelen borç piyasalarının likidite ve derinliğinden yoksun olan yerel tahvil piyasası da dahil olmak üzere Çin finans piyasalarına yatırım yaparken düzenleyici engellerle karşılaşmaktadır. Çin, özellikle yaptırımların 2022'de Rusya'nın en büyük bankalarından bazılarını SWIFT'in dışında bırakmasından bu yana, SWIFT'in kendi geliştirdiği rakibi Sınır Ötesi Bankalar Arası Ödeme Sistemi'ni (CIPS) tanıtmaya çalıştı. Ancak CIPS şu ana kadar yalnızca SWIFT'in işlem hacminin yüzde 0,2'sini çekebildi.
Doların en yakın rakibi, küresel rezerv para birimi olarak kullanım koşullarının çoğunu karşılayan avrodur. Avro bölgesi açık ve likit sermaye piyasalarına sahiptir ve avro dünyanın en yaygın işlem gören ikinci para birimi ve en yaygın tutulan ikinci rezerv para birimidir. Ancak Avro Bölgesi bir mali birlik içermemektedir ve bloğun en büyük ülkesi olan Almanya bu yılın başlarına kadar önemli miktarlarda devlet tahvili ihraç etmekte isteksiz davranmıştır. Birleştirilmiş bir avro bölgesi maliye politikasının olmaması 2010-12 Avrupa borç krizine yol açmış, bu da döviz piyasalarında avro ticaret hacimlerinde, avro cinsinden SWIFT işlemlerinde ve merkez bankası rezervlerinde avronun payında keskin bir düşüşe neden olmuştur. Avro bölgesinin tasarım kusurları, ABD hisse senetlerinin son 15 yılda Avrupalı emsallerinden yaklaşık beş kat daha fazla getiri sağlaması ve varlık tahsisi yapanların yatırımlarını ABD'de yoğunlaştırmasına neden olmasıyla daha da arttı. Avro için işleri daha da kötüleştiren bir başka husus da Rus emperyalizminin Avrupa'ya yönelik jeopolitik tehdidi, merkez bankacılarına para biriminden uzak durmaları için bir neden daha verdi.
Yeni ortaya çıkan diğer rezerv para birimlerini destekleme çabaları şimdiye kadar hiçbir sonuç vermedi. Batılı olmayan büyük ekonomilerden oluşan BRICS grubu, dolarla rekabet edebilecek potansiyel yeni bir para birimini piyasaya sürdü. En azından yakın vadede, katılımcı ülkelerin para birimlerinden oluşan bir sepetle destekleneceği iddia edilen bu yeni para birimi, doların hakimiyetine karşı bir tehdit oluşturmayacaktır. BRICS içinde ortak bir parasal ya da mali birlik oluşturma planı bulunmadığı gibi, katılımcı ülkelerin iç ve uluslararası öncelikleri de büyük farklılıklar gösteriyor. Avro bölgesinden bile çok daha parçalı bir grup tarafından yaratılan bir para biriminin, özellikle de BRICS henüz bunun nasıl işleyeceğini açıklamadığı için, küresel iş dünyası için varsayılan tercih olma konusunda ciddi bir beklentisi yok.
Bitcoin ve altın gibi daha parlak alternatifler de pek başarılı olamadı. Kripto para birimleri, likidite, fiyat istikrarı ve bir hükümetten ya da başka bir açık değer kaynağından destek alma gibi rezerv para birimi olarak işlev görmek için gerekli özelliklerin çoğundan yoksundur. Altın binlerce yıldır para birimi olarak kullanılmış ve nispeten yakın zamana kadar birçok para sisteminin temelini oluşturmuştur, ancak zayıf yönleri artık açıkça görülmektedir. Öncelikle, hükümetler arzı kontrol edemezler, bu nedenle altına güvenmek ekonomik krizlere müdahale etme kabiliyetlerini kısıtlar.
BU SEFER FARKLI
Dolar ne kadar güçlü olursa olsun, Trump'ın göreve dönmesi nesiller sonra ilk kez doların statüsüne yönelik gerçek bir tehdit yarattı. Hazır alternatiflerin yokluğu göz önüne alındığında, hasarın hemen ölümcül olması olası değildir, ancak ölümcül düşüş riski ve olası hızı artmıştır. En azından Trump'ın eylemleri doların hakimiyetini destekleyen faktörleri aşındıracaktır.
Göreve geldiği ilk haftalarda Trump güçlü bir dolara yol açan politikalar izledi, ancak o zamandan beri dolar diğer para birimleri karşısında düşüşe geçti. İlk başlarda Trump'ın gümrük vergileri, sınır dışı etmeler ve önerilen vergi indirimleri gibi enflasyonist politikaları nedeniyle ABD faiz oranları yükselirken dolar da ralli yaptı. Ancak aynı politikalar ve yarattıkları ekonomik belirsizlik, piyasaların özellikle Trump'ın agresif ve geniş kapsamlı küresel gümrük tarifelerinin açıklanmasının ardından ABD büyümesine önemli ölçüde zarar vermesini beklemesi nedeniyle şimdi dolar üzerinde baskı yaratıyor. Ticaret savaşının yol açtığı tedarik zinciri aksaklıkları, sınır dışı edilmelerin neden olduğu işgücü kıtlığı ve genel politika belirsizliği, iş dünyası ve tüketici duyarlılığına zarar vererek daha düşük harcama, daha düşük büyüme ve daha düşük faiz oranlarına yol açıyor. Büyük ölçüde Trump'ın politikalarının bir sonucu olarak, Avrupa hisse senetleri 2025'in ilk çeyreğinde önde gelen ABD hisse senedi endeksinden neredeyse yüzde 20 daha iyi performans göstererek otuz yılı aşkın bir süredir en büyük marjı yakaladı.
Yakın ufkun ötesine bakıldığında, Trump'ın politikalarının riskleri daha da büyüktür. Öncelikle, Trump'ın dramatik küresel gümrük vergileri, ABD ekonomisini istikrarsızlaştırmanın yanı sıra, ABD'nin bir ticaret ortağı olarak güvenilirliğine geri dönülmez bir şekilde zarar verecektir. Bu da dolara olan ihtiyacı ve doların kullanımını zayıflatacaktır. ABD'nin müttefikleri en büyük zararı görecektir, çünkü birçoğu ABD'nin düşmanlarından daha yüksek gümrük vergisi oranlarıyla karşı karşıya kalacaktır. Örneğin İsrail, Japonya ve AB, İran ya da Rusya'dan daha yüksek oranlara tabidir.
Ekonomistler, ülkelerin jeopolitik ortaklarının para birimlerinden oluşan rezervlere sahip olma ihtimallerinin daha yüksek olduğunu göstermiştir. Trump, ABD'nin en yakın müttefiklerini yabancılaştırarak, doların kolaylaştırdığı ticarete güvenmeye en istekli olan ülkeleri uzaklaştırıyor. Trump'ın Rusya ile çatışan Ukrayna'yı karşısına alma kararı ve NATO'nun 5. Maddesindeki karşılıklı savunma taahhüdünü açıkça sorgulaması, ABD'nin verdiği sözleri tutma konusundaki istekliliğine dair endişeleri arttırıyor. Trump'ın kaprislerine maruz kalmalarını sınırlandırmanın yollarını arayan ülkelerin dolara olan bağımlılıklarını hızla azaltmaları pek olası değil ancak zaman içinde Çin ve diğer büyük ekonomilerle artan ticari ilişkiler, işletmeleri bazı işlemlerde doların yerini almaya teşvik edebilir.
Yaptırımlar, başka bir yere bakmak için başka bir neden sağlayacaktır. Yönetimin İran'a karşı yürüttüğü azami baskı kampanyası ve Venezuela'ya karşı uyguladığı sert tedbirler, yaptırımların halihazırda yaygın olan kullanımının Trump'ın ikinci döneminde daha da artabileceğini gösteriyor. Daha fazla ülke ABD yaptırımlarına maruz kaldıkça, Rusya'nın 2018'den sonra yaptığını yapmaya ve sınır ötesi ticaret ve döviz rezervleri için dolara olan bağımlılıklarını azaltmaya motive olacaklardır. Bu ülkeler dolardan tamamen uzaklaşmasa ya da yerine tek bir baskın alternatif koymasa bile, CIPS gibi diğer ödeme sistemleri daha cazip görünmeye başlayabilir. Çin, dünya ülkelerinin yaklaşık üçte ikisinin en büyük ticaret ortağıdır; CIPS Çinli şirketlerle iş yapmanın tek yolu haline gelirse, bu yerlerdeki finans kurumları sisteme kaydolmak için güçlü bir teşvike sahip olacaktır.
Ülkeler ticaret modellerini ABD tercihlerine uyacak şekilde yeniden şekillendirmek yerine, ticaretin akışını sürdürmek için finansal altyapılarını yeniden şekillendireceklerdir.
Trump'ın eylemleri doların hakimiyetini destekleyen faktörleri aşındıracaktır.
Doların hakimiyetine yönelik belki de en büyük tehlike, Trump'ın hukukun üstünlüğüne yönelik tehditlerinden kaynaklanıyor ve bu tehditler doların dayandığı temeli sarsacaktır. Risk sadece yönetimin mahkemelere meydan okuyarak anayasal bir krize yol açması değil, aynı zamanda dostlarıyla anlaşma yapmaya ve düşmanlarını cezalandırmaya meyilli bir başkanın yönetiminde daha yozlaşmış ve kişiselci bir yönetim biçiminin yerleşmesidir. Çin renminbisinin benimsenmesinin önündeki ciddi bir engel de hukukun üstünlüğü, daha doğrusu hukukun üstünlüğünün olmamasıdır: şirketler haftanın herhangi bir günü Çin mahkemeleri yerine Amerikan mahkemelerinde yargılanmayı tercih ederler. ABD'nin bu avantajı aşınırsa, sonuçlar felaket olabilir.
Kongre Bütçe Ofisi'nin 2050 yılına kadar GSYH'nin yüzde 100'ünden neredeyse yüzde 150'sine yükseleceğini öngördüğü ABD hükümet borcu ek bir risk oluşturuyor. Eğer Kongre harcamaları kısmadan vergileri daha da düşürürse (bu süreçte kullanılan bütçe hileleri ne olursa olsun), ortaya çıkan borç, hükümet gelirlerinin daha büyük bir kısmının diğer harcama öncelikleri yerine faiz ödemelerine gideceği anlamına gelecek ve uzun vadeli ekonomik büyümeye ve ABD varlıklarının cazibesine zarar verecektir.
Yönetimin yörüngesindeki bazıları, genellikle önerilen Mar-a-Lago anlaşması başlığı altında, bu sorunu önemli ölçüde daha kötü hale getirecek fikirler ortaya attılar. Bunlar arasında yabancı yatırımcıları ellerindeki ABD devlet tahvillerini sıfır faizli yüz yıllık tahvillerle değiştirmeye zorlamak da yer alıyor ki bu da ABD'nin bir borçlu olarak kredibilitesine ve dolayısıyla doların itibarına zarar verecektir. Ülkeleri ellerindeki ABD tahvillerinden zarar etmeye zorlamak gelecekteki alıcıları ürkütecek ve takasın gönülsüz olması halinde kredi derecelendirme kuruluşları tarafından temerrüt olarak bile sınıflandırılabilecektir.
Son olarak, birçok Wall Street bankasının öngördüğü gibi ekonomi zayıflarsa, Trump kendisini ilk döneminde olduğu gibi Fed ile bir çarpışma rotasında bulabilir. Fed, faiz oranlarını daha fazla düşürmeden önce Trump'ın gümrük vergilerinin enflasyonist etkisi konusunda daha fazla netliğe ihtiyaç duyacağını belirtirken, Trump zaten yavaşlayan ekonomiyi canlandırmak için daha gevşek bir para politikası talep ediyor ve bu baskı muhtemelen daha da artacak. Trump'ın baskısı başarılı olursa, Fed'in bağımsızlığına ve güvenilirliğine zarar verecek, bu da ülkelerin ABD para politikasını ekonominin değil siyasetin yönlendirdiğinden korkmaya başlamasıyla doların küresel konumuna zarar verecektir.
Fed tüm dolar bazlı sistemin çıpasıdır ve bir kez herhangi bir nedenle politize edildiğinde, başka bir nedenle operasyonlarını politize etmek daha kolay olacaktır. Örneğin Kanada, Japonya ve Avrupa gibi ülkelerdeki merkez bankaları, bir kriz durumunda siyasallaşmış bir Fed'in, taviz koparmak amacıyla swap hatları yoluyla dolar borçlanma imkanlarını bile kesebileceğinden haklı olarak endişe duyacaklardır.
Bu tehditler doları tamamen tahtından indirmese bile, konumundaki herhangi bir azalmanın ABD ve dünya için ciddi sonuçları olacaktır. Doların rezerv statüsü ABD'ye devlet borçları için daha düşük faiz oranları ve sert yaptırımlar uygulama gücü gibi muazzam faydalar sağlamaktadır. Diğer ülkeler de çoğu aktör tarafından kullanılan, kolaylıkla transfer edilebilen, likiditesi yüksek ve güvenilir bir para birimiyle küresel ekonomide faaliyet göstermeyi daha kolay buluyor. Doların düşüşünün sonucu daha yüksek maliyetler, daha karmaşık ticaret ve daha düşük yaşam standartları olacaktır - en azından yerini alacak başka bir para birimi gelene kadar.
Dolar her zaman dünyanın rezerv para birimi ya da uluslararası ticarette tercih edilen para birimi olmamıştır.
On dokuzuncu yüzyılda bu statüye sahip olan para birimi sterlindi ve İngiliz finansörler sterlinin hükümdarlığında kendilerini güvende hissederlerdi. Birleşik Krallık derin ve likit sermaye piyasalarına sahipti ve Britanya İmparatorluğu dünyanın en büyük ekonomisi ve küresel ticaretin merkezi oyuncusuydu.
Ancak iki dünya savaşı ve onlarca yıl süren siyasi ve ekonomik gerilemenin ardından Londra, sterlinin küresel statüsünün eriyip gitmesini izlemek zorunda kaldı. Sterlinin düşüşünde ya da doların ortaya çıkışında kaçınılmaz hiçbir şey yoktu, tıpkı bugün doların potansiyel çöküşünde kaçınılmaz bir şey olmadığı gibi. Rezerv para birimlerini kader değil seçimler belirler; eğer dolar nihayet tahtından indirilirse, bu Trump yönetiminin kendi yarattığı bir trajedi olacaktır.
YAZARLAR: Edward Fishman, Gautam Jain ve Richard Nephew
Edward Fishman, Columbia Üniversitesi Küresel Enerji Politikası Merkezi'nde (CGEP) Kıdemli Araştırma Görevlisidir. Obama yönetimi sırasında ABD Dışişleri Bakanlığı'nda Rusya ve Avrupa Yaptırımlar Sorumlusu ve Politika Planlama Personeli üyesi olarak görev yapmıştır.
Gautam Jain, CGEP'te Kıdemli Araştırma Görevlisidir.
Richard Nephew, CGEP'te Kıdemli Araştırma Görevlisi ve Washington Yakın Doğu Politikası Enstitüsü'nde Yardımcı Araştırmacıdır. ABD Ulusal Güvenlik Konseyi ve ABD Dışişleri Bakanlığı'nda çeşitli görevlerde bulunmuştur.
KAYNAK: https://www.foreignaffairs.com/
